王奕捷，济邦咨询 经理
一、 “化存”与“遏增”共筑本轮化债行动
自2023年7月中央政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”以来，本轮“化债务尽”行动已聚焦在两个方面：一个是“化解存量”，另一个是“遏制增量”。在这个过程中，国办陆续以非公开形式发布了五份重要文件，层层递进，逐步打上各类补丁。
关于“化存”，2023年9月底流出的《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（以下简称“35号文”） 对各地缓解2025年底前到期的公开市场债券和非标债务的流动性风险作出要求。与2020年8月央行、银保监会等机构针对房地产企业提出的“三道红线”类似，35号文将地方融资平台三分类，给出差异化融资政策，并首提12个高风险重点省份。
2023年12月，《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》（以下简称“47号文”）从“遏增”层面补齐监管。从47号文的导向来看，除民生类项目及国家级别的重大政府投资项目外，12个重点省份的大部分新建政府投资项目均将受到严格限制，其出发点应是“防止一边化债一边新增”。至此，本轮化债方案的两翼已然成型。
2024年2月国务院常务会议后，国务院办公厅又下发了《关于进一步统筹做好地方债务风险防范化解工作的通知》（以下简称“14号文”），将35号文提出的化债方案扩展至其余19 省份中债务问题严重的部分地级市，同时该19个非重点省份在申报适用35号文的地级市时，需要考虑在获得化债支持的同时也需要遵循47号文的要求减少新增融资。
2024年7月，作为35号文补丁政策的134号文出台，主要提出以下几点：35号文将延期至2027年6月、双非债务纳入债务置换和重组范畴、禁止新增一年内到期的境外债、境外债可用境内债借新还旧以及城投退平台后，地方政府对该主体要做至少1年的风险监测。
2024年9月，财政部、发改委、证监会不公开发行150号文，针对35号文和134号文中关于城投退平台的相关内容进行细化，明确了退名单的具体要求和时间节点。根据文件，城投公司需在2027年6月末前完成退平台流程，若逾期未退出，将由省级政府认定并向主管部门申请退名单，该文件反映出决策层积极推动融资平台转型的决心。在债权人要求方面，150号文规定退平台名单需征得2/3债权人同意。若债权人不同意退平台，应出具相关证据（证明企业还有隐债或承担政府融资职能），并由地方政府审核证据、给出判定意见。这一步骤的完善，不仅增强了债权人的参与度，也赋予了地方政府对债权人意见的最终裁断权。
在以上五份文件指引下，本轮浩浩荡荡的化债行动在各领域都已进入有规可依的扎实推进阶段。锚定高质量发展目标、防范系统性金融风险，“化债务尽”已不可逆转。对于12个债务高风险省份及后续参考47号文执行的重点地区，如何在新形势下进行精准有效投资、维护经济社会稳定，同时避免进一步新增地方政府隐性债务，本文将进行重点探讨。
二、 47号文要点及影响分析
47号文主要针对两个方面：一是严格控制新建政府投资项目；二是严格清理规范在建项目。要求12个重点省（区市）的各级政府原则上不得在特定领域新建政府投资项目，涉及领域包括交通、社会事业、市政、产业园区、新型基础设施建设、棚户区改造等。部分领域被列入了“白名单”，包括：
市政领域：城市燃气、排水、供水、供热设施等；
党中央、国务院明确要求实施的重大政府项目、列入相关规划纲要的项目、重建、提升救灾减灾防灾能力的相关重大项目等，可以按照原规定履行项目审批手续。
除上述之外的其他新建项目，要履行更严格的项目审批手续，并报送省级人民政府和国家发展改革委进行相关论证和审批。在严格控制新建政府投资项目外，该项政策文件对在建项目也采取了分类管理的思路。
三、 12个重点省份债务情况及风险等级
按财政部的定义，债务率=地方政府债务/地方政府综合财力。并根据债务率数据，将债务风险分为 红（债务率>=300%）、橙（200=<债务率<300%）、黄（120=<债务率<200%）、绿（债务率<120%）4个等级，风险依次由高到低。
根据12个重点省份2022年度财政决算报告，分别测算各省窄口径政府债务情况，其中窄口径下地方债务为当年地方政府债务余额决算数（含一般债及专项债），宽口径下地方债务为当年地方政府债务余额决算数及发债城投企业有息债务余额之和，地方政府综合财力为当年一般公共预算收入、中央转移支付收入、政府性基金收入、国有资本经营收入决算数之和，详细结果如下所示。见图1、图2、表2。
四、重点省份政府投资项目所受影响
1. 对不同行业领域新建项目的影响
结合表2及47号文第四条，对于不同重点省份债务风险等级适用的新建（含改扩建和购置，下同）政府投资项目行业领域限制，整理如下（表3）：
无论是何种口径核算重点省份债务风险等级，无疑问的是这些区域今后的财政投资的过程管控及投向领域均将严格受限，允许实施的项目均进一步向民生类和尖端产业类项目倾斜。
结合47号文第五至七条来看，除符合规定的重大政府投资项目和民生工程项目外，其他政府投资项目若要新建，基本均要提级论证、严格把关。按照一贯的执行逻辑来看，新上政府投资项目通过审批的可能性较小，即高风险地区基本失去了政府投资的自主权，有限的财力将用于三保和债务化解，而不是再进行固定资产投资。
2. 对政府与社会资本合作的影响
47号文的出台对重点省份固定资产投资额势必带来较大影响，结合本轮化债行动以来的另一份重磅文件——《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》（以下简称“115号文”），地方政府可以将投资权交还给社会资本作为对冲举措。
因115号文提出政府投资支持的主要方式为资本金注入、投资补助和贷款贴息，而政府资本金注入意味着需按《政府投资条例》履行审批手续。故在47号文下，12个高风险地区实施政府与社会资本合作项目时，需非常审慎考虑政府投资支持方式，避免因行业领域及重要性限制造成无法通过审批手续。而以投资补助、贷款贴息等方式给予政府投资支持的，应被视为不受47号文所述行业领域限制所影响，但需把控投资支持额度或比例满足“一视同仁”原则，避免新增隐性债务。
3. 对发行专项债的影响
据第三方整理的12个重点省份2022年专项债前三大投向，集中在市政和园区基础设施、收费公路、轨道交通、铁路等交通基础设施及棚户区改造领域（详见表4）。
综合过往年份也可得出类似结论，以重庆为例，2018—2023年发行新增专项债券涵盖了九大领域，累计发行规模6,319.00亿元。其中市政和产业园区基础设施、交通基础设施、社会事业领域六年累计发行规模分别占总发行规模的26.61%、20.24%、16.08%，合计占比超过60.00%。
因47号文尤以限制新上市政、产业园区、交通类政府投资项目为重。除党中央、国务院明确实施和批准的、列入重大规划的项目可以举债外，预计重点省份专项债发行规模将明显萎缩。
4. 对地方国企投资的影响
根据47号文第五至七条，如重点省份认为其他新建政府投资项目确有需要、已落实资金来源且不形成新增地方债务，可提级论证、严格把关后审批实施。
地方国有企业通过自有资金出资、不采用政府资本金注入方式实施的应被视作企业投资项目，不受47号文行业类别等政府投资项目审批限制。
5. 对在建项目的影响
47号文要求的可以续建的政府投资项目，除满足50%以上总投资完成率外，还需依法合规落实后续建设资金、优化建设方案、压缩投资规模；而不足30%完成率的应缓建或停建。
结合2024年1月份重庆市市级政府投资项目终止招标公告，涉及领域已涵盖公路、铁路、产业园区、污水处理厂、中学等，加之春节后重庆市所有公建项目停工的消息，可以预见重点省份执行过程中压缩在建项目投资的力度也将超过文件所规定的程度。
五、后记
本文修订成稿的2024年10月10日，司法部、国家发展改革委公布了《中华人民共和国民营经济促进法（草案征求意见稿）》。其中第十八条明确提出：“支持民营经济组织通过多种方式盘活存量资产提高再投资能力，提升资产质量和效益。各级人民政府及其有关部门应支持民营经济组织参与政府和社会资本合作项目。政府和社会资本合作项目应当合理设置双方权利义务，明确投资收益获得方式、风险分担机制等事项。”
115号文及其附件《支持民营企业参与的特许经营新建（含改扩建）项目清单（2023年版）》明确支持民营企业通过特许经营模式主导或重点参与环保、市政、物流、农业农林、社会、交通运输、水利、能源及新型基础设施领域特许经营项目。对于财政资金投向受限的重点省份及地区更应重点加强与民营企业接触，规范使用投资支持、运营补贴，明确风险分担，为民营企业公平公正参与市政基础设施和公用事业创造条件，这是以有限政府资金带动扩大社会有效投资的重要路径。